2018年:經濟發展思路轉變 宏觀調控進入“新時代”

  張明,研究員,博士生導師,中國社會科學院世界經濟與政治研究所國際投資研究室主任,中國社會科學院國際金融研究中心副主任,中國社會科學院創新工程項目“中國海外利益保護”首席研究員。平安證券首席經濟學家。入選國家萬人計劃(中組部)首批青年拔尖人才(2013年)、中國金融博物館第二屆中國青年金融學者(2013年)、新京報中國青年經濟學人(2014年)。主持的研究項目三次入選中國社科院創新工程年度重大研究成果,六次獲得中國社科院年度優秀對策信息獎,一次獲得優秀國家智庫報告一等獎。研究成果獲得國家發改委2014年度優秀研究成果一等獎與三等獎。

  日前召開的中央經濟工作會議在部署2018年經濟工作時提出:積極的財政政策取向不變,穩健的貨幣政策要保持中性。在經濟向高質量發展的過程中,如何理解宏觀調控“積極+穩健”的定調?同時,中央經濟工作會議還將防范化解風險列為未來三年三大任務之首,這是否意味著貫穿2017年全年的監管升級將延續至2018年?針對上述問題,本報記者專訪了中國社會科學院世界經濟與政治研究所國際投資研究室主任、平安證券首席經濟學家張明。

  經濟進入“平臺期” 增速存下行壓力

  記者:您是如何看待我國2018年經濟走勢的?

  張明:當前中國經濟增長進入了一個顯著的“平臺期”。從宏觀上表現為經濟數據的走勢平穩,波動率極小,近幾年的GDP增速、通脹水平、工業增加值、投資/消費增速都呈現出相對平穩的走勢。而在宏觀數據波瀾不驚的背后,則是微觀領域的嬗變。這一方面包括各領域風險的釋放:以供給側結構性改革推動的產能過剩風險的化解,以金融強監管驅動的金融部門杠桿風險的緩釋,以房地產調控政策為手段的房價泡沫風險的控制;另一方面也表現在新舊動能的孕育與轉化:產業政策與研發投入下高科技產業的長足發展,人均GDP上升與高收入人群支撐的消費升級逐步開啟以及國企改革背景下服務業逐步開放的前景等等。

  2018年經濟增速下滑壓力主要來自于投資領域,房地產與基建是主要負面因素。片面追求經濟增速不再是未來的工作思路,房地產與基建領域將擺脫來自政府方面的行政刺激,重歸其各自本質;同時,房地產行業還面臨房價泡沫防風險調控、基建領域面臨地方政府債防風險與PPP的清理管控,由此投資領域將面臨下滑壓力。出口的顯著改善為2017年經濟回暖帶來主要動力,但考慮到當前全球經濟復蘇仍然緩慢而漸進,基數提升之下出口增速持續攀升動力不足;加上貿易摩擦加劇的擔憂與人民幣有效匯率升值的負面影響,出口增速將有所回落。消費方面,房地產調控與車輛購置稅優惠取消可能對房地產相關消費與汽車銷售帶來一定負面影響,但中高端消費升級仍將為消費增長提供穩定動力,2018年消費增速仍能維持平穩。

  綜合來看,房地產與基建領域對投資的負面影響將是2018年需求端下滑的主要壓力來源;而生產端在受到需求減弱負面影響的同時,供給側結構調整、環保限產等行政政策也將從規模上對生產端形成一定程度壓制。因此,我們預計2018年GDP增速將小幅回落至6.6%。

  重點關注三大領域 消費升級將成風口

  記者:十九大對于“經濟發展思路由高增速轉為高質量”的定調無疑顯示出了2018年將是新舊動能轉換、經濟發展結構調整的關鍵一年。您認為將有哪些領域成為經濟新動能?

  張明:從十九大的政策導向來看,“支持傳統產業優化升級,加快發展現代服務業,瞄準國際標準提高水平。促進我國產業邁向全球價值鏈中高端,培育若干世界級先進制造業集群”“在中高端消費、創新引領、綠色低碳、共享經濟、現代供應鏈、人力資本服務等領域培育新增長點、形成新動能”,消費升級、發展服務業、發展先進制造業這三大導向值得重點關注,前兩者側重需求挖掘,后者側重生產端的質量提升。

  記者:市場上對于我國是否已經轉型為消費主導型經濟的討論較為熱烈,您如何看待這一問題?

  張明:目前來看,我國消費支出對GDP增速貢獻率水平已于2014年開始超過資本形成,且2017年一季度消費支出貢獻率水平也出現明顯大幅提升,但客觀來說,目前定性我國已進入消費主導型經濟還為時尚早,理由包括兩個:其一,目前尚未出現消費支出貢獻率持續上升的跡象,2017年二、三季度消費貢獻率再次下滑,目前64.5%的水平還略低于2016年年末的64.6%;其二,從資本形成占GDP比重的視角來觀察,世界銀行數據顯示,我國該指標尚未扭轉明顯的長期升勢,且我國45%的水平顯著高于美國的20%、日本的24%和全球26%的平均水平,由此不管是從長期趨勢還是從當前水平來看,我國都尚未擺脫投資主導型經濟的特征。

  不過站在當前時點上,我認為中國已經步入消費升級的拐點,消費領域的發展值得后續長期關注,原因包括三個方面:

  第一,政策面支持中高端消費的發展。十九大對于經濟發展思路從“高增長轉為高質量”的表態和對于以往片面追求經濟增速思路的明確摒棄將為我國未來經濟發展模式帶來重大轉折式變革。在新的發展思路之下,粗放式地加大投資以維穩增速的模式料將逐步淡化,提高供給質量、建設先進制造強國是未來的主攻方向,而先進高端制造業的發展將從供給層面為消費升級做好良好鋪墊,同時十九大對于未來發展領域還進行了具體的鼓勵與展望,“在中高端消費、創新引領、綠色低碳、共享經濟、現代供應鏈、人力資本服務等領域培育新增長點、形成新動能”,由此從政策面來看,消費領域在未來有望成為結構性調整的新動能,值得重點關注。

  第二,中國長期基本面到達消費升級的拐點。隨著我國居民收入水平的進一步提高,消費偏好有望迎來趨勢性轉變。根據歷史數據表現來看,人均GDP水平與消費在GDP中占比二者總體顯示為U形關系,即隨著人均GDP水平的不斷提升,消費在GDP中占比先降后升:首先,世界銀行數據顯示,低收入國家與高收入國家的家庭消費支出在GDP中占比均高于中等收入國家水平;其次,美國、日本、香港私人消費支出在GDP中占比的歷史走勢也明顯顯示出了U形特征,對比來看,我國居民消費支出占比目前長期范圍內仍保持下行趨勢,不過自2010年起,該指標出現的反彈苗頭值得關注。在我國人均GDP持續向好的總體背景下,未來消費支出占比有望迎來趨勢性轉變。

  第三,收入分配差距拉大是支撐高端消費升級的直接原因。2016年年初,中國的居民人均可支配中位數收入增速首次低于人均收入增速,這意味著收入分配的差距開始拉大;與之相對應的是,國家統計局口徑的基尼系數在連續7年回落之后,2016年小幅攀升至0.465。收入分配差距的拉大,意味著在整體收入增速回落、消費增長平穩的背景下,中高端消費升級仍然能夠得到高收入人群的支撐。從美國的歷史經驗來看,美國上世紀40-50年代以后,中位數增速長期低于平均收入增速,基尼系數不斷攀升,貧富差距拉大;與此同時,美國消費結構變化的啟動大致也是在50年代左右,此后服務消費占比逐步高于非耐用品消費占比。

  經濟發展思路轉變 宏觀調控進入“新時代”

  記者:日前召開的中央經濟會議在部署2018年經濟工作時提出:積極的財政政策取向不變,穩健的貨幣政策要保持中性。在經濟向高質量發展的轉變過程中,如何理解“積極+穩健”的提法?我國宏觀調控政策將會發生哪些變化?

  張明:十九大會議無疑是我國經濟發展思路的重大轉折點,主要矛盾的關鍵詞變為“”不平衡與不充分,經濟發展由“經濟高增長轉為經濟高質量”,環保與供給側結構性改革的工作重心得到進一步確立,以往靠刺激房地產、基建以片面追求經濟高增速的時代將就此逝去。在這樣的背景之下,未來政府財政政策領域也將相應發生較大變化:

  雖然“保增長”的發展思路將明顯弱化,但并不意味著必要的預算內財政政策力度將就此明顯收縮,2018年的預算赤字仍可能保持3%的水平。一方面,根據十九大的定調,“我國經濟目前處于轉變發展方式、優化經濟結構、轉換增長動力的攻關期,未來必須推動經濟發展質量變革、效率變革、動力變革,提高全要素生產率,著力加快建設實體經濟、科技創新、現代金融、人力資源協同發展的產業體系,支持產業升級,不斷增強我國經濟創新力和競爭力!倍洕鲩L動力的轉換、現代化經濟體系的構建仍需要政府財政上的必要支持;另一方面,我國基礎設施領域仍存提升空間,十九大報告中也仍提到需“加強水利、鐵路、公路、水運、航空、管道、電網、信息、物流等基礎設施網絡建設”。但從財政支持方式上看,以往以追求增速為目標的粗放式政府支持將轉變為以優化調整和客觀需求為目標的精細化財政支持。

  不過經濟發展思路的轉變將對地方政府違規借債、泛用濫用PPP以撬動更大杠桿的現象帶來較強的收縮,由此最廣義的政府財力面臨下滑壓力。事實上,十九大之前,規范PPP、防范地方政府債務風險的政策已經頻頻出臺,2017年5月頒布50號文嚴格規范PPP和各類型產業基金;6月87號文限制以政府購買服務之名行違規舉債之實;7月全國金融工作會議明確指出,嚴控地方政府債務增量,并提出將“終身問責”;11月財政部對PPP項目庫進行從嚴清理、清退。十九大之后,規范、有序地進行經濟發展的思路將繼續貫徹,而廣義的政府支持力度將相應邊際減弱。

  貨幣政策方面,維持中性姿態,個人傾向于有望邊際放松。理由如下,第一,2017年以來一般貸款加權平均利率已連續三個季度攀升,利率對實體經濟的傳導逐步加深;第二,監管方面對流動性帶來的壓力仍強,貨幣政策過緊不利于業務調整;第三,2018年實體經濟增速走弱,若與強監管周期形成共振,廣義流動性或將進一步承壓,由此,央行可能在貨幣政策方面提供一定支撐。不過值得強調的是,金融強監管周期與貨幣政策與宏觀審慎雙支柱調控框架下,單一貨幣政策變動的影響力必然有所降低,在金融監管體系尚未建立完成、金融業務尚未調整到位的背景下,廣義流動性都仍將承壓,由此隱含的風險值得警惕。

  記者:2017年金融監管全面升級,資本市場違法違規行為受到堅決懲處,金融部門內部的去杠桿進程初見成效。您認為2018年金融監管還會呈現趨嚴的態勢嗎?

  張明:金融監管趨嚴可謂是2017年與供給側改革地位平齊的政策面大事件,“一行三會”針對各自領域風險點問題頻頻發文,其中年初表外理財資金納入MPA中廣義信貸中進行考核、銀監會的“三三四”(三違反三套利四不當)檢查和11月正式發布的資管新規更是引發極大的市場關注。金融監管趨嚴之下,資金空轉、加杠桿、科目騰挪、信貸出表等行為均有較大收斂,具體的觀察指標包括:數量方面,M2增速、銀行總資產規模增速、銀行的債券與非標投資規模增速、銀行之間與銀行對非銀之間的債權規模(監管套利)增速、同業存單規模增速與理財規模增速都有顯著下滑,利率方面,銀行間回購利率、拆借利率、同業存單利率等資金利率與各類型債券到期收益率、理財收益率均出現顯著上升。

  預判來看,我認為當前監管趨嚴的大趨勢不改,但新政的進一步出臺力度在2018年會有邊際減弱,理由包括兩個方面:其一,不管是數量上還是價格上,當前去杠桿已經階段性的收效顯著,同時近期出臺的資管新規在剛兌、期限錯配等領域的嚴格規定對未來理財規模、非標流動性等的影響將是顛覆性的,目前看來,相關部門業務已經面臨大幅調整(從其過渡期直至2019年6月的設定也可看出此項新政之調整力度),2018年繼續出臺嚴苛新政的概率相對較小,以更多給予相關部門調整空間;其二,實體經濟融資成本已出現上升苗頭、明年實體經濟走弱可能與強監管周期形成共振,由此監管力度邊際緩和的可能性相對較大。(轉載自金融時報-中國金融新聞網)


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